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In: Business and Management

Submitted By zhugeliangsyl
Words 1418
Pages 6
货币政策重要么?本着弗里德曼和施瓦茨精神的新检验
介绍
这篇文章研究名义干扰是否真的有重要影响。和其他同主题的相比,本文的独特之处在于它关注的并不是纯粹的统计学上的证据,而是源于历史记录——基于“叙述法”——这是弗里德曼和施瓦茨在他们的《美国货币历史》中首次提出的,对于加强经济学几门对于货币冲击真实影响的理念起到了非常重要的作用,尽管他很重要,但是,在他们提出后的25年里却大大被忽视。这篇文章中,我们将对《货币历史》中提供的证据进行一下评估,最重要的是,我们将本着弗里德曼和施瓦茨的精神,组建一个货币干扰和战后美国的真实产出之间的新的关联检验。 纯粹的统计学检验,比如产出对货币的回归,“预期”和“非预期”影响研究,向量自回归,在构建大多数经济学家对于货币干扰真实影像的观点上也许并没有起到多么重要的作用,因为这些检验过程在确定因果关系方向上并不是很有说服力。另一方面,如果厂商计划扩大产出,首先会增加对流动资产的需求(或者向商业银行贷款),虽然货币不参与因果构成,但是货币却是在产出提高之前增加的(King and Plosser 1984;Tobin 1965)。另一方面,如果联邦储备机构积极使用货币政策去抵消其他影响产出的一些因素的话,也许货币和产出之间就不会有可识别的关系,尽管货币却是起到了很大作用。(Kareken and Solow 1963)

叙述法 我们猜想,这种方法实际上已经成为大多数经济学家关于名义干扰是否重要的理念基础。这种方法和纯粹的统计学方法不同。之所以称它为叙述法,是因为它的关键因素在于通过非统计学流程对“货币冲击”进行鉴定。不论是系统性的还是随性的实施,这个方法都涉及到对历史记录的使用,比如解释货币当局做出某些决策的原因和过程,以及解释货币性冲击的源头,由此来确定货币政策或者货币部门行为发生重大变化的事件,并且这些事件并不是由实际经济推动的。然后,关于货币干扰是否重要的检验就可以简单的去观察产出在这种负面冲击下是否变得超乎寻常的低以及在正面冲击下是否超乎寻常的高。 在《货币历史》中,他们认为对美国或比例是的研究里确实提供了一下较大的、具有独立性的货币冲击的清晰案例。他们进一步阐明,在他们所确立的货币扰动后的经济发展状况对于证明货币冲击的巨大实际影响具有压倒性的证据。他们还提出了一些同类型的证据,虽然没有对这些数据进行系统性的汇总分析,却也常常被引用来支持关于货币政策重要性的观点。“沃尔克通货紧缩”是这种说法的代表。联邦储备机构在1979年承诺使用高紧缩性货币政策来缓解通货膨胀,结果却引来二战后美国历史上最严重的一次经济衰退,这项事实反复为货币政策确实具有真实影响提供强有力的证据。弗里德曼和施瓦茨所做的不管是随性的还是系统性的分析都可能比纯粹的统计学研究更有说服力,因为将冲击和历史记录相互分离开,可以克服逆因果问题,而这个问题是所有货币对产出回归所需要担心的问题。 虽说叙述法具有很多优点,但是实施起来并没有那么容易。这里有两个确定的问题有必要说明一下,第一个,也可能是相对更重要的是货币冲击的分离问题,可能会有较大困难。本来就没有一种完全规范化的规则能通过历史记录看什么时候冲击产生。而且,冲击的确认通常都是事后型的,回顾性的,然后由此研究者才可能知道随后发生的货币和产出行为。干扰是具有可评判性、可追溯性和可回顾性,基于这些事实,就会产生一种可能性,就是产生无意识的偏见,比如,相对于其他阶段,在货币和产出骤降前的阶段很难找出负面的货币冲击。这种偏见可能会使我们在进行冲击分类时产生错误,或者在货币干扰没有影响的情况下得出有影响的结论。 在决定被确立的冲击是否伴随着非正常产出活动的时候,第二个潜在的困难产生了。不管是弗里德曼和施瓦茨,还是其他使用类似非正式证据支持货币政策冲击重要性的学者,都没有正式检验过他们所确立的干扰之后的非正常产出行为状况是否具有系统性特征。实际上,弗里德曼和施瓦茨都明确否认货币性冲击的持续性和明确性影响,并认为影响常常产生比较长的各种延迟状况。极端点来看,统计学上的稍不留神、对不规则的依赖以及经常性的长期延迟都会导致货币冲击具有真实影响的这个假设的验证毫无效果。折中点讲,这些因素可能会使得影响的力度和重要性被过分夸大,并可能把选择冲击事件时的偏见因素掺和进来。

概述 关于叙述法利弊的讨论使我们相信,想要解答名义干扰是否真有影响,就一定要使用叙述法,但是要谨慎并且系统地使用,这也正是此文的目的。 我们从两个方式实现这个目的。第一个是重新检验弗里德曼和施瓦茨关于货币政策真实影响的相关证据,尤其是他们对货币干扰的鉴定,他们的工作对于构建经济学家们关于货币力量具有真实影响的观点起到了很大的作用。除此之外,有一些研究还致力于研究弗里德曼和施瓦茨如何成功地将独立货币干扰分离出来。因此在第二章节中,我们对弗里德曼和施瓦茨在进行货币冲击选择是是否带有无意识的偏见进行了研究。同时还利用批评性分析对弗里德曼和施瓦茨的技术提出了一些改进。 第二种方法,也是相对重要的是通过使用这个方法对战后美国实施一个检验。弗里德曼和施瓦茨的那篇文章写在上世纪60年代,必定更关注二战前阶段。但我们认为战后年代为使用他们这种方法提供了一个更好的环境。(更适合使用这种方法)尤其的,在使用明确不含糊的规则来鉴定货币干扰时,相对于战前和战时,战后时段更接近理想化效果。因此,我们相信,战后阶段为名义冲击提供的不仅仅是附加的,更是重要的、上好的证据,这个新检验是第三章节的主题,我们描述了我们想要确立的干扰的种类,我们鉴定的过程,以及我们的检验——这些干扰后的产出行为是否为名义干扰有重要影响提供了支持或反对性质的证据。 最后,在第四章节,我们返回到战时年代的证据。在第二章节中,我们已经讨论了弗里德曼和施瓦茨的货币性干扰鉴定是否涉及一些无意识偏见,在这节中,我们认为我们所提供的货币干扰列表更适合对战时的分析。接着,对比第三章节中的检验,我们试问实际活动对这些干扰是否具有系统性的反应。

挑战弗里德曼和施瓦茨 这一章节的目的是检验弗里德曼和施瓦茨在分离货币干扰项方面有多成功和具有说服力。之所以做这个检验,原因有二:第一,因为《货币历史》在加强经济学家们的理念上影响太大,因此精密而具有评判性的进行这项工作并对他们所提供的证据质量进行重新评估就格外重要。第二,我们这篇文章的主要目的是想将叙述法拓展到战后阶段,因此,从弗里德曼和施瓦茨的经典文献中找出潜藏的缺陷有利于我们自己在进行历史记录研究时避免这些缺陷。

2.1弗里德曼和施瓦茨主要的货币冲击 我们首先描述一下一段时期,即弗里德曼和施瓦茨在书里提到的一段时间里,被认为是最重要的货币冲击。他们提供的关于货币冲击的重要性来源于他们描述的引人注目的事件。与这个观点一致的是,我们限制我们的注意在他们描述过的那段插曲,我们不认为他们描述的那段插曲提供了更多关于货币冲击的重要性。除此以外,我们限制我们的注意在1919后的一段时间的冲击。在第一次世界大战以前,弗里德曼和施瓦茨强调的全部冲击都与金融恐慌有关。我们不关注恐慌,一是因为金融恐慌代表的金融动荡的程度是一个复杂的问题,而是因为弗里德曼和施瓦茨强调恐慌少于两次世界大战之间的冲击。 由于这些限制,还有四个是他们强调的主要的冲击过程。其中三个包括就联邦救济而言是外化行为。在总结一章中,弗里德曼和施瓦茨说: “在三种情况下,系统故意地采取主要程度的政策手段。这种手段不能被认为是同时期在收入和价格方面的必不可少或者不可避免的必然结果。就像物理学家的重要实验一样,就留下非常少量的关于他们解释的怀疑而言,结果是如此的一致和尖锐。” 第四段被认为是典型的时期,是联邦保护在面对严重经济下滑时的不作为。他们认为这个时期代表了“第四个重要实验。” 在我们浏览弗里德曼和施瓦茨关于这四次事件之前,我们需要指出,他们所说的货币冲击并不是指与暗含的经济发展水平完全无关。相反的,他们认为货币冲击异乎寻常地与经济发展水平相关。也就是说,这种动荡不会发生在其他时间和其他条件下。在以下描述的四个时期,在货币领域里的不寻常的行为变多了。 1920年1月至6月 尽管高输出,低就业率,高通货膨胀,货币政策在一战之后仍是宽松的。这种货币宽松的原因包括:一是希望避免国库还债的成本增加,二是不希望造成资本由于购买战争债券而流失,三是信念而不是高利率应该用于抑制借款。在1919年的11月,联邦政府缩紧了货币政策,贴现率从4%升至4.75%。1920年又提高了两次,从4.75%至7%。根据弗里德曼和施瓦茨的观点,有两个原因必须在经济衰退已经开始的时间,采取如此紧缩的的货币政策:一是从货币体系自身的保护作用说起,而不是从更广的经济条件。二是因为,即使从货币体系的历史很难相信,联邦政府误解了货币政策影响经济的方式。因此,联邦政府一再地缩紧货币政策,在先前的货币紧缩政策发作用之前。 1931年10月 英国从金置换市场的离开导致了广泛的恐慌,大家以为美国也要离开金货币体系,进而是更广阔的金储备流失。作为回应,联邦政府在1931年两次提高贴现利率,从1.5至3.5%。福利斯曼和斯瓦茨认为这是格外不寻常的,因为经济在1931年是如此的不景气并且经济条件一再恶化。 1936至1937年 1935年以前银行已经积累了大量财富。联邦政府办公室相信这些过多的储存金反映了对贷款的低需求,因此开放市场的运行在很大程度上银行里过多的储蓄金和政府债券的相对份额。这主要是通过将货币体系放在使它能够在开放市场的条件下来影响经济的希望来驱动,部分是回应通货膨胀以及高速的输出增长率。弗里德曼和沃茨认为过多的储蓄金实际上是银行希望增加流动资金的反应。因此,在储存金的增长导致了借款的缩紧,因为银行希望存进更多的储存金。联邦政府不是故意地却导致了巨大的资金缩紧,因为他们不能理解银行的意图。更进一步,他们认为对准备金要求的不熟悉作为一种政策导致了政策上的巨大转变,这种政策的转变的也导致政治上的难题。 大萧条早期阶段 在1930年春天和最迟不超过1930年银行动荡,在国际银行系统下,同样的经济发展水平本不应该在货币存量上导致如此严重的下降。他们因此得出,从联邦政府而言,尽管缺少委员会的行为,在大萧条前半时期的货币的大量减少表现了一种货币冲击。

2.2 在弗里德曼和施瓦茨的选择中是否存在偏见? 弗里德曼和施瓦茨关于货币冲击的组成因素的定义并不准确:货币冲击的时期指货币发展水平在经济的真实方面全部的相关内容。因此,弗里德曼和施瓦茨对货币冲击的判断反映了冲击的定义。他们一定是考虑了很多的因素然后确定这些证据是否全部定义出冲击发生。所以,在冲击的选择方面有潜在的微小偏离。比如,如果他们希望找到关于货币推动力的证据,他们可能会有不经意地研究一些更难的不利的货币冲击,在大的经济下滑之前而不是其他时间。 在这些选择里,我们认为危险是真实的。我们认为,在他们对货币冲击的选择里的确存在某些不经意的偏离。这个结论来自对他们认为的冲击并不是冲击的情况下和一只存在的相反与货币冲击中他们定义的非货币力量本应存在而并不存在的现象。
2.2.1 候选集没有被他们包括进去 假定他们希望更仔细的研究一些发生在输出的大量减少之前的“外生的”货币冲击。那么,存在一个没有被收录进他们的独立的负面的货币干扰名单,这本应该被他们收录进去。我们认为,有两个这样的时期。
1933 1932年的最后一个月银行大量倒闭并且在1933年初加重了。除此以外,罗斯福降低或者放弃金本位制的期望导致了大量的金外流以及贴现率上升来保护金。到2月,银行条件退化成惊恐,是的大量银行倒闭。这些倒闭使得银行周末假期削减。在罗斯福的就职演讲中,罗斯福采取了国家范围内的银行假期——在弗里德曼和斯沃茨看来是对金融系统的打击和远比需要的激烈。 这几个月的事件在不同条件下弗里德曼和斯沃茨将其定义成货币冲击或者严重的冲击。在其他时间,大范围的银行倒闭和惊恐比1933年早期,更加温和,被认为是货币干扰。金外流以及由此导致的贴现率上升尽管是在极其低的水平,仍然代表着不寻常的货币发展水平。弗里德曼和斯沃茨认为银行假期和冲击有共同的特征,这种特征被认为是由于对金融系统的不完全理解而造成的巨大的反方向的步骤。总之,如果大萧条继续发展,弗里德曼和斯沃茨会将这次1933年1月至3月的时间定义为“第五次金融冲击”。
1941 1941年9月,联邦政府决定提高准备金要求。这一步是1936——1937年间发生的三步增长战略的第三步。这一步很重要,因为这是弗里德曼和斯沃茨分析1937年的时候强调的后两步。更有甚者,当他俩注意1937年的变化时,开放市场系统需要在储蓄金方面的相对减少本应该非常大。但弗里德曼和斯沃茨将1941年的增长看的更加重要。他们认为:
“在他们经历1936额1937的增长之后,银行没有尝试重新建立他们的过多储蓄,反而继续减少这种储蓄。准备金要求增长的效果只表现出存款准备金比率的小幅度上升······”
在弗里德曼和斯沃茨之间存在的关于1937年和1927年之间的存款要求解释的鲜明对比表明,他们犯了一个正常的错误,他们使货币行为的结果当作辨别货币扰乱的关键因素。这不合适,因为使用叙事方法的核心原因是货币变化可能是部分的内因性的。如果货币部分的被输出控制,即使在矛盾的货币冲击之后也应当增加,因为非货币因素在1941年是明显的扩张性的。如果1941年储备金要求的增长跟随的是存款储备利率的下降,弗里德曼和斯沃茨将其定义为货币冲击是对的。因为联邦政府对储备金要求的变化不熟悉,弗里德曼和斯沃茨可以合理的认为货币体系再一次自然地犯了一个在政策方面巨大变化的错误。
2.2.2弗里德曼和斯沃茨包括的货币冲击 关于弗里德曼和斯沃茨对于货币冲击定义的偏离的第二个观点集中在他们选择了的货币冲击。如果他们的选择是公平的,那么非货币因素在系统上是不同的。如果他们的选择是偏颇的,那么冲击的时期就会呈现一种趋势,即其他的因素会增加输出,使得输出会被从负面的货币扰乱的列表中排除,也包括一些力量减少包括在其中的货币。我们认为在弗里德曼和斯沃茨涉及到的所有独立的负面的货币冲击,非货币的力量呈现出一种矛盾的力量。 1920年1月至6月 找出1919年至1921年的输出减少的非货币解释不难。一战结束以及对非战争的努力,政府开始减少。除此以外,通常认为,在战争期间对耐用品的购买对1919年的高需求以及继而的1921年的减少有帮助。实际上,弗里德曼和斯沃茨认为非货币因素导致了需求的减少并且可能不可避免。 两个对比说明非货币因素在1921年非常重要。第一个对比是与其他国家相比。并不只是美国的输出在下降。在1919—1921年间,英国,意大利的输出的下降程度比美国严重得多。经济萧条的广度说明了矛盾的力量比适应美国特性的政策范围广的多。第二个对比是与二战以后的情形对比。从1981至1921年,政府购买力下降了13%,实际国内生产总值增加了1.3%。在1944年至1947年,国内生产总值下降了35%。也就是说,总输出的下降比政府购买力的下降在二战后增加。这表明,在1921年至1921年的政府支出可能使经济剧烈萧条。 1931年10月 我们认为联邦政府对英国退出金本位制度的反应是弗里德曼和斯沃茨最明显的货币扰乱的例子,然而两种非货币力量在1931年10月以后的确使得输出减少。首先,财政政策呈现出矛盾的样子,1932年一个大型的税收制度的颁布使得盖里布朗的对职业率的赤字,从1931年的3.6%到1933年的0.5%。第二,1930年至1932年的关税壁垒的减少以及世界贸易量的增加后的减少,被认为是萧条增加的后果。 1936年6月至1937年1月 1937年有两股非货币力量使得输出减少。第一个是财政政策。1936年至1937年布朗对充分就业赤字的计量增加了2.4%,反映出1936年老兵红利的结束以及第一次广泛的社会保障工资税收的减少。第二点是劳动力市场的发展。1935年瓦格纳法的颁布,在一般意义上,造成了劳动力市场投资增加的冲突以及工资的增加;存活累积以及罢工活动工资增长的出现造成了1937年的经济衰退。1936年至1937年的超过一半的国内生产总值的减少呈现出一种存活投资的急剧逆转。 此外,弗里德曼和施瓦茨在解释这一时期经济增长,认为银行强烈需求持有大量的超额准备金,并且他们通过恢复超额准备金来增加对准备金储备增长的需求,这是非常必要的。但是,储备行为却有悖于这种解释:部分存款准备金率没有很明显的变化,直到1937年12月,17个月后第一次宣布增加存款准备金率。这次,货币和工业水平有了很大程度的下降。 大萧条的早期阶段。关于是否是货币政策或非货币政策主要导致了最初两年左右的经济活致使1929年经济活动开始崩溃已经有很多的讨论,我们没有必要认为,有利于货币政策解释的情况是不明确的。在我们讨论的其他事件中,在这个阶段非货币因素强烈的表现为收缩性(见泰明1976,和罗默1988)。事实上,弗里德曼和施瓦茨并不认为货币政策(或者货币发展其他方面)是异常紧缩的,股票市场的崩溃,在1929十月到1930春,这一时期,工业生产水平下降13%。此外,从1930年的春天一直到10月,工业生产水平又下降了16%,根据弗里德曼和施瓦兹的货币发展是在在一个不寻常被动意义的货币水平,当局者未能进行干预,他们会发生这样的一个危机。这种观点似乎暗示,尽管货币政策因素发挥了作用,一开始衰退的阶段没有货币因素。事实上,已被广泛的讨论的是,利率行为的出现与非货币比货币更一致性解释的初始衰退(泰明1976;汉密尔顿1987)。此外,1930年底有额外的非货币因素在起作用:世界贸易的衰退(上文讨论过)和对于倒闭的可能的非货币影响和银行倒闭的影响(伯南克,1983)。

作为一个会计问题,货币量的摆动,从1934到1937的货币存量快速增长,到1937-1938年的下降,主要是在高能货币的增长率大幅下降的结果。这反过来似乎主要源于财政部减少1937前三季度黄金流入。弗里德曼和施瓦兹不讨论这种财政政策变化的原因(1963a,第509-511)。

2.3 结论 本文讨论,关于弗里德曼和施瓦兹的可能的偏见,开始的衰退并不暗示,从两次世界大战之间的时期的证据并不支持这种观点,货币的干扰具有十分重要的实际后果。它有一定的影响,但是,证据似乎没有它曾经被认定那样具有决定性。弗里德曼和施瓦茨排除一些明显的负面冲击,其次是改善经济表现,货币冲击的影响是由于不良非货币性因素导致的,意味着货币冲击本身可能不如弗里德曼和施瓦茨认为的有效。 对于弗里德曼和施瓦茨分析冲击的研究我们主要采用了叙述性的描述。弗里德曼和施瓦茨无可以无偏见的分析冲击的主要原因是他们使用了广义上定义的冲击:当货币政策对于现实经济无效时发生的冲击。弗里德曼和施瓦茨被迫采用这个定义,因为中央银行理论框架、以及二次世界大战之间货币重要性地位明显,货币制度的变化太多。由于这种变化,是不可能制定一套清晰、可行的标准,用来识别在两次世界大战期间货币冲击。因此,一个自然的方式试图改进弗里德曼和施瓦茨的叙事方法,适用于这个时期,一个更精确的定义这个冲击。

3弗里德曼和施瓦茨扩展 作为对真实货币扰动的影响一个测试实验室,两次世界大战之后的战后世界。至少相比两次世界大战时期,美国联邦储备理事会(美联储,弗里德曼ED)在战后时期经历了一个相当稳定的运转的经济和货币政策的时代。因此,在主要货币事件有重要的相似之处。因此,虽然判断识别冲击仍然发挥着作用,因为它必须基于历史记录做出识别,它的作用可以比早期时小的多。此外, 当代美国联邦储备理事会(弗里德曼ed,美联储)对于战后时期有广泛的政策性质和动机的记录。这是非常有用的,因为依赖同时代的来源和意图的判断的政策转变再次降低了判断的范围和无意识的偏见。此外,对于战后时期有广泛的当代美国联邦储备理事会(弗里德曼ed,美联储)政策的性质和动机的记录。这是非常有用的,因为依赖同时代的资料和政策变化动机,再次减少了判断的范围和无意识的偏见。 因此,在本节中,我们使用的叙事方法研究货币政策冲击在战后时期是否有重要的实际影响。这部分主要分为两个部分:3.1节讨论我们的用来来鉴别战后期间货币冲击的方和面对冲击时我们的选择。3.2节提出证据,是否这些货币冲击影响输出。它包括非正式的证据和统计检验,检验我们检验的货币干扰是否伴随着实际产出的不寻常运动。

3.1货币冲击的识别
3.1.1 定义 如弗里德曼和施瓦茨,我们使用历史记录来确定货币冲击。然而,我们使用的狭义的定义构成冲击。特别是,我们认为只有当美国联邦储备理事会(美联储,弗里德曼ed)试图施加经济紧缩的影响,以减少通货膨胀时才算作一次冲击。我们关注的是,美国联邦储备理事会(美联储,弗里德曼ed)企图不抵消感知或潜在增加总需求,但积极转变总需求曲线来应对它所感知的“过度”通货膨胀。或者,换句话说,我们关注特定的时间,当通货膨胀水平导致美国联邦储备理事会(美联储,弗里德曼ed)试图引起经济衰退(或至少“增长衰退”)。 这个定义的货币冲击显然是非常有限的。它不包括货币收缩所产生的担忧通胀和货币扩张。只关注负面冲击抵消通货膨胀这有两个重要的优势。最明显的优势是,它定义了一个狭义的冲击的和具体的条款。而不像弗里德曼和施瓦茨做的那样,分析货币政策一切不寻常的时期。我们只寻找这样的时期,当美国联邦储备理事会(美联储,弗里德曼ed)专门用于使用可用的工具,试图创建一个经济衰退来治愈通货膨胀的时期。这种精确定义大大限制判断确定货币冲击的作用。 我们这样定义的第二个原因是, 我们相信,政策决定试图治愈通货膨胀是尽可能接近实际影响实际产出的独立因素。换句话说,我们不相信美国联邦储备理事会(美联储,弗里德曼ed)州的意图造成衰退降低通胀只有经济衰退的时候会发生在任何情况下。这种行为在一定程度上依赖于一个假设,趋势通胀本身并不影响实际产出的动态。我们发现这种假设合理:除了政策之外似乎没有合理的渠道,通过通货膨胀可能导致大量短期产出的波动。 相比之下,其他因素对形成重要的货币政策可能会直接影响实际活动。例如,因为在战后转向扩张性货币政策几乎总是源于实际产出下降,这些政策的变化显然是独立于影响输出的路径。因此,很难区分任何真正的扩张性转变的影响,是源于自然经济可能复苏的那种机制。正是出于这个原因,我们只专注于负面冲击。 我们相信反通胀的政策转变不仅仅是发生经济衰退时发生,也基于这样一种信念:美国联邦储备理事会(美联储,弗里德曼ed)实际上并不总是对其他因素作为一个大型不利供给冲击或临时输出热潮,本身可能导致经济衰退。作为我们的描述事件的细节,我们考虑索要展示的,似乎并不如此。事实上,当我们描述,美国联邦储备理事会(美联储,弗里德曼ed)的通货膨胀反应通常似乎很大程度上是过去的冲击的结果,而不是当前的实际经济的发展。此外,在我们的统计工作下面我们试图测试反通胀政策转变的可能性都是与其他因素可能影响实际产出相关,通货膨胀可能直接影响实际产出。我们发现没有证据表明这些影响。 真正辨别美国联邦储备理事会(美联储,弗里德曼ed)的意图,我们完全依赖于当代美国联邦储备理事会(美联储,弗里德曼ed)记录的“政策行动的记录”理事会和联邦公开市场委员会(弗里德曼OMC),直到1976年中止,联邦公开市场委员会的会议记录。从这些来源识别冲击,我们都寻找一个明确的声明,认为目前的通胀水平需要降低,一些迹象表明,产出结果将寻求,或者至少是容忍,将减少。在这个过程中我们只考虑同时(或几乎同时)状态的美国联邦储备理事会(美联储,弗里德曼ed)的意图。我们不考虑回顾讨论的意图,因为这些描述可能偏向于实际活动的后续行为的认识。

3.1.2结果 基于美国联邦储备理事会(美联储,弗里德曼ed)记录,我们确定二战以来美国联邦储备理事会(美联储,弗里德曼ed)六次试图促使经济衰退降低通货膨胀。分别是1947年10月,1955年9月,1968年12月,1974年4月,1978年8月和1979年10月。在每种情况下,美国联邦储备理事会(美联储,弗里德曼ed)似乎做了一个深思熟虑的决定,牺牲实际产出,降低通货膨胀。在本节中,我们描述了同时代的美国联邦储备理事会(美联储,弗里德曼ed)的证据,来源目标的货币政策的变化在这期间。此外, 为了关于我们的选拔程序提供进一步的信息,我们将描述两集,我们不是将他们视为两个独立的货币扰动。一个发生在1966年,当系统转移到一个更严格的政策希望防止增加总需求,而不是合同需求的欲望。另一个发生在1975-1978年较长的时间里, 当美国联邦储备理事会(美联储,弗里德曼ed)深表担忧通胀,但似乎并未愿意牺牲实际产出减少。 1947年10月。第二次世界大战结束后,通货膨胀成为美联储关注的核心问题。然而,两个因素阻止美联储在战争结束后的头几年转向明显紧缩政策。第一个是战时短期利率和长期政府债券挂钩。在1946年6月在联邦公开市场委员会支持这种难过政策,将导致短期利率上升(1946,pp。55 ,例如)。但要获得共识支持这种政策,然后与财政部达成协议,允许短期利率提高是一个漫长的过程;钉住美元的短期利率直到1947年7月才结束。第二,尽管通货膨胀是主要关注点,但也有担心战争的结束将会导致另一场萧条。 1947年10月,随着短期利率的不再固定的,和对于萧条的恐慌,美国联邦储备理事会(美联储,弗里德曼ed)开始了一系列的紧缩措施。这些行动包括公开市场操作旨在提高短期利率,折现率的增加,增加在中心储备城市银行存款准备金率。这些措施背后的动机是希望降低通货膨胀。
在1947年6月公开市场委员会会议上,
在场的美国联邦储备理事会(美联储,弗里德曼ed)首席经济学家提出,通过战争和战后时期有太多的战后通货紧缩的担忧,因此就应该采取行动来抵消通货膨胀没有被采纳,因为这种担心会导致收缩,而且,尽管任何衰退应该在适当的时间考虑,现在重要的事情是阻止通货膨胀产生的压力。(1947年,p . 1947)。 他持有这种观点,尽管他相信经济状况没有加强。董事会其他经济学家的观点进行了简洁综述:“他认为,应该会有一个温和的衰退”(1947版)。总之, 1947年末开始,美国联邦储备理事会(美联储,弗里德曼ed)积极试图减少总需求,以降低通货膨胀。 1955年9月。大约从1954年6月开始,为了应对1953-1954年结束的衰退, 美国联邦储备理事会(美联储,弗里德曼ed)停止公认的积极的扩张性政策。当然,这种变化并不代表货币冲击。美国联邦储备理事会(美联储,弗里德曼ed)并不是试图减少总需求;相反,它只是相信已经没有必要继续通过积极的刺激来促进产出的增长。 从1955年初开始,美国联邦储备理事会(美联储,弗里德曼ed)开始大量的表示出对通胀的担忧。这种担忧似乎在开始的几年并没有对政策实施产生重要影响。但在大约1955年9月,政策似乎已经改变了。美国联邦储备理事会(美联储,弗里德曼ed)积极开始尝试调节总需求,尽管联邦公开市场委员会成员不相信产出增长,或预期未来的产出增长会比以前更强。9月14日的联邦公开市场委员会会议上,例如,尽管“回顾可用的数据表明,美国经济已进入减速阶段……. 是该委员会的判断,至少报纸,最好是一些轻微的增加,通过公开市场操作抑制这种压力。” 原因是“价格增长发生在可接受范围内,并且预计价格会有更大的增长” (报价都从1955年年度报告,p . 105)。10月,他们建议一种温和的衰退可能不是不良:“委员会得出结论,继续执行现行政策”,尽管“倾向走向向经济衰退……可能发展”(1955年度报告,第1955页)。11月委员会希望消除“任何宽松的制度政策”(1955年度报告,第1955页)。 美国联邦储备理事会(美联储,弗里德曼ed)在1956年的第一季度提供额外支持的系统政策,观察到1955年政策的转移。在此期间,联邦公开市场委员会在面对基本上零产出增长的事实上,政策没有发生改变。这表明扩张速度低于趋势,是他们在寻找什么。委员会3月明确认为,它应该“对抗通胀的成本-价格螺旋上升”,尽管“导致暂时失业的风险”(1956年年报,26页)。我们得出这样的结论: 在1955年底美联储转移到积极的政策,试图减少总需求以应对通胀。 1966. 尽管名声在外,1966年的“信贷紧缩”并没有按照我们所设定的标准那样产生货币冲击。原因在于,美国联邦储备理事会(美联储,弗里德曼ed)明确申明该政策并不是为了减少总需求,而是防止外部因素而引起的总需求急剧变化。例如,在1965年12月, 美联储提高了贴现率和其他利率以应对“经济活动渐趋活跃, 相比之前扩张预期前景明显”,而并不是希望引起经济的收缩(1965年度报告,第150页)。经济活跃程度的预期不仅根据当前数据还依赖于由于越南战争而产生的军事支出增长的预测,同时调查数据也表明,消费者和公司正计划增加支出。美国联邦储备理事会表示,政策转变的目的“不是削减信贷流动的速度而是抑制日益扩大对银行信贷扩展的需求”(1965年度报告,第64页)。 紧缩的货币政策一直持续到1966年8月。2月份,委员会认为是,“商业活动依然过度活跃,具有很强的扩张预期”,并且“近期和未来的经济发展需要增加政策措施抑制总需求的不断上升”(1966年度报告,127页,129页)。8月份,“经济扩张预期依然存在,原因在于大量的资源使用和不断上升的工资和物价的压力”,军事、投资和消费支出都加剧了经济的急剧扩张(1966年度报告,171页)。 因此美国联邦储备理事会(美联储,弗里德曼ed)在1965年至1966年转向紧缩的货币政策并不是试图引发经济衰退。按照我们的标准,朝鲜战争爆发时期,美联储为抵消通胀的而采用的紧缩的货币政策也可以纳入到美联储这一货币政策集合中来。 1968年12月。从1967年中期到1968年末,美国联邦储备理事会逐渐试图采取紧缩政策,很明显,1966 - 1967年的“小规模的经济衰退”不会变成一个真正的经济衰退,增长也变得更为强劲。和之前一样,这样一个应对经济发展而引发的货币政策转变并没有产生货币冲击。大约在1968年底的货币政策的目标似乎发生了改变,美联储开始意识到它应该采取行动降低通货膨胀。多次引用”流行的通胀心理学,”,“通胀预期仍然普遍,”“对持续通胀的预期,”等等。 对通胀的担忧促使美联储保持紧缩的货币政策,尽管有有证据显示实际增长相当迟缓。例如,在1969年3月份,尽管当前和未来计划的增长都有所放缓,“委员会同意,鉴于通胀压力和期望的持久性,现有货币约束程度应该保持当前水平”(1969年度报告,第121页).到了5月份,“虽然委员会注意到一些经济增长放缓,金融市场紧缩的迹象。但是鉴于持久强劲的通胀压力和期望,现有的成员依然认为放松货币约束度不合适在这个时间”(1969年度报告,第145页).到了10月份,面对在未来的三个季度基本上没有真正增长的预测,“委员会依然认为放松货币政策在这一时期并不合适,由于通胀压力和期望的持续性”(1969年度报告,第185 - 186页)。指导货币政策的考虑因素在其他会议上都是相似的,、通胀和通胀预期受到了极大的关注和关心。抵消总需求预期增加的意图是明显的。 1974年4月。美联储为回应1973年10月开始的石油禁运,试图放松政策以减少石油禁运所带来的对经济萎缩以及不确定性的影响。随着1874年3月禁运禁令以及4月工资和物价管制的解除,美联储所面临的通货膨胀率甚至高于它已经认为是过高的1973年秋季的通胀率。为此,美联储极力紧缩经济,整个春天和初夏,每当有系统的短期利率和货币政策目标产生冲突时,联邦公开市场委员会,相比于前几年的实践,想方设法的提高利率。事实上,委员会曾多次追求(或接受)更高利率,尽管货币的增长速度保持在目标范围之内。这一情况的产生是由于当前或预计在不久的将来将会只有很小或没有真正的经济增长,产生这一经济萎缩的根因在于通货膨胀,有引用“通胀和通胀的持久性心理”和“政策行动来对抗通胀预期的必要性”。在一个典型的讨论中,最主要的考虑因素被描述为“市场利率上升,货币总量的表现坚挺,更广泛而言就是物价和成本的飞涨。” 1975 - 1978。1973年至1975年的衰退结束的1975年初,美国联邦储备所面临的通货膨胀率高于历史标准。在接下来的几年里,通货膨胀一直都被关注。通货膨胀水平通常被认为是紧缩政策的原因,货币政策也经常被描述为“抗通胀”或者是基于一个潜在的目标是价格逐步回归稳定。因此我们可以这样认为,美联储在这一时期的目标是试图使在总需求曲线回归正轨。 然而,在我们的判断中,这样来解释美联储的目标将是不正确的。给定通货膨胀水平,表达对通胀的担忧,决心减少通货膨胀,将是不可避免的。但是实际对抗通胀的承诺却非常疲软,直到1976年4月,“据观察,这可能是委员会采取的很小的措施就能实现经济重新增长的长期目标——货币总量的增长率与物价稳定相一致的最好时机。”(1976年度报告,203页)。并不是政策焦点的目标年度货币增长率,在未来两年只降低了一个或两个百分点,并且几乎没有其他明确的反通胀行动被实施。更重要的是,很少关于产出和就业目标政策的评论显示美联储并不试图通过产出的下降来减少通胀。在1978年的2月, 一个联邦公开市场委员会成员表示认为,“一个现实的失业率目标现在已经远远高于过去的目标,也许高达5.5%至6%”(1978年度报告,第132页)。这表明先前政策一直追求一个更低的失业率。当年5月,当失业率为6%时,“几个成员发现......下半年实际产出的增长率最好能够减少至长期而言可持续保持的水平”,再次暗示了美联储以前的增长目标高于长期的趋势水平(1978年度报告,第176页)。 1978 年8月。在表示对通胀率的关切但却不采取实际行动的几年之后,美联储的政策在1978年发生的重要的转变。8月份,联邦公开市场委员会认识到“实现通胀的明显放缓的可能性要比预期的困难的多” (1978年度报告,第210页)。紧缩的货币政策的实施在8月正式开始,到11月,政府宣布了一项重大项目来强化疲软的美元和对抗通胀。贴现率分四次从7.25%上升至9.5%,存款准备金率也在11月有所增加。在11月之前当局也已认识到其目标将导致经济增长的衰退。紧缩政策依然持续尽管存在缓慢增长的预测。尽管事实“怀疑已经被表示(联邦公开市场委员会的一些成员)…产出的增长可以下降至一个相对较慢的速度但不会引发带来经济衰退”(1978年度报告,第247页)。 紧缩政策1979年持续,并且贴现率又按照三个步骤从七月到九月提升了1.5个百分点。在此期间,几乎所有关于货币政策的实施问题都可以从紧缩性方面得以解决。当货币增长较高时,系统采取行动,提高利率和抑制增长;当货币增长率低时则不采取行动去降低利率和刺激经济增长。所有这一切都发生都违背了短期实际增长将缩减的预测的背景(包括一个对于1979年夏天经济正在衰退的认识),这通常会导致经济刺激政策的出台。这清楚地表明当局的目的是收缩经济,而不是仅仅稳定经济。 1979年10月。在1979年10月6号有另一个主要的反通胀冲击的货币政策。实际上,美联储认为上年减轻通胀的措施并不成功,需要采取更有力的措施。虽然政策的转变在一定程度上显示出技术性转变,它旨在导致较高的利率和较低货币增长的目的是清楚的。例如,“委员会预期政策转变会导致联邦基金利率迅速增加”(1979年度报告,第1979页)。联邦基金利率短期目标区间的上限提被提升了3.75个百分点,而下限基本未发生变化。同样清楚的是,一个中央政策变化的根本目的是降低通货膨胀。例如:“这一系列行动的目的(实施于10月6日)是保证更好地控制货币和银行信贷的扩张,并帮助遏制过度投机的金融、外汇和大宗商品市场,从而抑制通胀压力”(1979年度报告,第1979页)。 意图与行为。我们对冲击的定义和我们的讨论特定政策集合都清楚地表明我们的中心思想是美联储的意图,而不是美联储的行动。我们这样做是因为同样的行为的发生即有可能独立于实体经济也有可能是对真实事件的反应。例如,货币基础可能会下降,可能是美联储希望引起经济衰退或试图抑制经济扩张。因此,只有对美联储意图的分析才可以识别的独立于实体经济的政策的变换。 然而,与此同时,没有行动支持的意图将不会产生很大的实际影响。正是因为这一原因,我们只考虑冲击事件时,美联储真正似乎愿意接受产出损失。我们认为只有在这些情况下,美联储可能是实际使用的工具来减缓经济。在这方面,强调虽然行动没有明确得在识别冲击的考虑之中使非常重要的,但是金融市场条件却是我们确定冲击的一个重要条件。特别是利率的大幅上升。例如,从三个月前我们对三个月后的冲击,6个月的商业票据利率平均上涨了29%。最小的增加了16%(1968年冲击)和最大的40%(1955年冲击)。因此,美联储的意图似乎是受到行动的支持的。

3.2实体经济运行对货币冲击有反应吗? 已经确定了战后美联储六次政策的顺序并且美联储似乎故意想通过引起经济衰退来减少通货膨胀,自然而然的问题就是,经济衰退真正出现了吗?在本节中,我们提供了包括非正式的证据以及统计测试来说明货币冲击与随之所产生的工业产出以及失业率的变化。
3.2.1非正式的证据。我们首先考察战后我们所鉴定的货币冲击所带来的产出和失业率的变动情况。使用的数据是由联邦储备委员会编制的月度总工业生产系数以及由美国劳工统计局编制的月度总体失业率。在这两种情况下我们使用的季节性未调整系数,考虑季节的变动则通过一套季节虚拟变量的回归系数。
图1显示了引致的季节性因素调整后的工业产值(对数形式)和失业率指标。我们在确定的有货币冲击的后时代的六个月里划了垂直线。从这些图表看来,真正的经济活动大幅减少在货币冲击之后。失业率的结果尤其惊人:每次冲击后失业率都会大幅上升。。工业产出也会大幅下跌在每次冲击之后,尽管这些运动在某种程度上被高月份变量和强劲的上升趋势所模糊。图1的另一个显著特点是,只有两个实际经济活动的下降不是由于之前的货币冲击。同样,这个特性是失业率中表现得最为明显。两个显著上涨的失业率不是由货币冲击引发的出现在在1954年之前(在朝鲜战争结束)和1961年。 虽然这些图表的数据不能很好的区分实体经济的运行是由货币冲击引发的还是因为美国经济自身的周期性变动。为了将实体经济的运行从典型的周期性运动中抽象出来,我们做了以下的事情。我们首先估计工业产出和失业率的单变量预测方程对,然后检查预测行为和实际行为在每次冲击之后的差异。如果实际活动在不满足期望的货币冲击后的单变量预测方程,这将表明,美联储的政策的导致实体经济活动放缓。 回归中使用的数据是之前的两个未经季节性调整的数据。工业产值的数据我们检查数据的百分比变动来解释非稳健性。对于失业率,我们查看数据水平并通过一个包括了简单线性的时间趋势来解释随着时间的推移数据存在的明显的上升趋势。对于每一组数据,一个简单的预测方程包括一组每月的虚拟变量来说明典型的季节性波动和24阶自我滞后。 这个自我滞后被包括以符合该系列的正常动态变化。最重要的是,我们希望控制为美联储政策趋于强劲增长的时期转向紧缩的可能性,这之后可能自然地跟着下滑,甚至在没有货币政策转向。失业方程的一个长期趋势水平估计包括是作为这方面的一个额外的预防措施。由于包括趋势项可以在没有偏差时通过检测趋势逆转引入,使用此过程中,我们实际上可能对寻找货币政策的实际效果有些偏差。 估计方程的结果表明,我们的规格足以获得两个系列的典型行为。估计回归的Q-统计数据显示,没有显著序列相关时,仍然包括24阶自我滞后。此外,扩大了回归,包括多达48个的滞后不会改变结果的任何重要特征。 预测方程在1948年至1987年期间进行估计。然后我们做了两个动态预测,包括跟随在每个上面已认定的6个月的冲击之后的的36个月的工业产值的百分比变化和失业率水平。这些预测和实际行为之间的差别显示于图2和3中。对于工业生产中,图中示出了每个点处的累计误差,这使得可以更容易地识别冲击对工业生产水平的影响。 首先考虑的工业生产。图2显示了后,在战后时期的六次中的每一次,美联储转移到试图以产出减少通货膨胀的政策,工业生产在未来几年中,比在这个系列的过去历史的基础上的预测要低的多。工业生产在三年基准线图中从其预测路径来看的平均最高偏离是-14%。最小的最大的预测误差为-8%(为1978年8月冲击);最大的是-21%(为1979年10月冲击)。 图3示出了使用失业的结果除一个例外外,都类似于那些使用工业生产的结果。货币冲击后的两年,通常比单变量的预测回归预测值高1.5至2.5个百分点。唯一的例外是自1968年12月政策转变后的失业的表现方式,在这期间,尽管工业生产大幅下跌低于其预测路径,失业率也仅仅升至略高于单因素预测模型的预测。图1显示,在1968年12月后失业大幅上涨,但却是从一个非常低的水平开始上涨的。因此,我们的预测公式意味着失业率上升在很大程度上是可预测的仅仅只是基于对趋势的正常逆转的基础。因为,如前所述,在预测公式中包含一个趋势术语,会导致趋势逆反量的高估,图3可能低估了在这期间不可预测的失业人数增加的大小。 总之,数字显示,我们已经确定了的负货币冲击之后是实际经济活动的显著下降,这并不能从经济过去的行为进行预测。此外,该结果的一致性表明没有一个冲击对货币扰动和实际产出之间的关系的任何统计汇总是至关重要的。这个发现是很重要的,因为虽然人们可以想像,在特定的时期有些遗漏变量(例如在1974年的供给冲击)可能是实际下降和美联储的政策转变的来源,有些遗漏变量存在于所有的这6个时期之内看起来似乎是不太可能的。 结果的另一个重要特征是,预测误差通常不返回到零。对于除了在1947年的每个冲击,工业生产大幅低于冲击三年后的预测路径。在这六次冲击的平均水平上,工业生产在三年后为7%,低于预测水平;也就是说,预测路径上只有大约一半的最大化偏离已经扭转。进一步理解预测仅仅显示出是一个非常缓慢的回归预测路径:平均预测误差在四年后是6%,5年后是4%。失业的同样的模式出现,虽然没有那么强烈; 经历了六个冲击中的四个后,三年后的失业的预测误差基本上保持在零以上。 这一发现的一个极端的解释是,货币冲击有不仅实质性的,而是真正的持久的影响。然而,由于科克伦(1988)显示,自回归简单的程序,例如我们的,并不能可靠地在永久的效果和非常持久但仍然暂时的效果之间进行区分。因此,一个更温和的解释是,我们的研究结果意味着,货币冲击有着很长时的影响。在这两种情况下,因为我们发现,纯粹的名义干扰具有高度持久性的影响,我们的研究结果对论据持有严重的怀疑,相当持久的支出行为表明,需求扰动并不能成为支出波动的一个重要源头(Nelson和普洛瑟1982年;坎贝尔和曼昆1987年)。同样地,我们的研究结果表明,使用该假设,即需求冲击作为一个仅具有暂时效果的识别假设是可能产生很大的误导性结果(查德和Quah1988)。
3.2.2统计检验。为了正式测试我们已经确定了的货币冲击和实际产出的变动之间是否存在可识别的统计关系,我们采用了以下的测试。对于上述已描述过的关于工业生产和失业的简单的单变量预测方程,我们添加了一个虚拟变量的当前和滞后值,并且这在我们已经确认过美联储政策发生变化的六个月中的每一个月都等于1,而在其它的月份都等于0。对这一扩大的预测公式的脉冲响应函数提供了一些基准线后政策变化的总效应的估计。脉冲响应函数的标准误差提供了关于正常扰动是否具有显著统计结果的一种评价方式。
由于虚拟变量是货币冲击的关键指标,它对于更彻底地描述它的规范性是非常重要的。这个变量简单识别美联储作出试图以引发经济衰退来降低通胀的决定的那六个月。该变量没有指出冲击会持续多久或试图按大小区分冲击。未指定持续时间的决定很大程度上是由以下事实诱导的:相对于刚刚采用的时候,这些紧缩政策的最后阶段往往更渐进,且不易辨认。给每个冲击一个同等的重视程度的决定是出于一个事实,即我们的阅读的弗里德曼OMC会议纪要和政策操作的记录并没有提供预期的经济衰退的严重程度或者是校准这些意图的方式的差异较大的证据。 和以前一样,方程是用来估计工业生产的百分比变化和失业率水平的。实际方程的估计如下:
[pic]
其中y是工业生产水平的变动或失业率的水平,M是一套月度虚拟变量,D是紧缩性货币冲击的虚拟变量。对于失业方程的简单线性时间趋势也包括在内。在回归是运行在1948年至1987年期间的。 工业生产方程的估计结果如表1所示,有超过三分之二的货币冲击变量的系数为负,而其中的12组的t统计量小于-1.0。负系数的优势,像上面图片所描述的,表明负面货币冲击确实降低了实际产出。许多系数具有大的标准误差的事实表明,实际输出的反馈时序是有些变化的。然而,这并不奇怪,因为我们试图找出在每月频度的反馈。事实上,可能更令人惊讶的是,在某些月份的反馈估计是如此精确。 一种自然的方式来概括工业生产的货币冲击变量的反应是检查的估算公式所隐含的脉冲响应函数。在我们的说明书中,脉冲响应函数描绘出的一个单元的冲击到虚拟变量(D)中,包括通过输出滞后反馈效应的影响。在36个月的脉冲响应函数对于工业生产方程式给出在图4中'“该图还示出了用于脉冲响应函数的一个标准误差带。 脉冲响应函数显示,对于下一个货币冲击的最初几个月对实际产出的影响不大。输出然后在第一和第二年的端部急剧下降,在第二年的早期有轻微的高原。最大冲击发生33个月之后并指示一个震动导致真正的工业生产的水平要低大约12%,比它会一直未发生震荡。 从置信带,很显然,这种效果是不仅大,而且还高度统计学显著。例如,t-统计的脉冲响应函数在33个月-3.4。对实际生产货币冲击的效果是因此显著不同于零在99%的置信水平。 另一种方式来衡量我们的结果的统计学显着性是要求1如何可能会以获得估计效果强如那些在图4所示采用随机日期震荡。具体地讲,我们进行200次试验的实验中,我们在等式(1)取代了虚拟变量的与虚拟设定为等于1在六个月内随机选择在1947至1985年期间。估计最大的向下工业生产蒙特卡罗虚拟变量的效果在36个月的视野超出了我们真正的货币冲击在短短的一个试验中获得的12%的数字。因此,将颇有不大可能我们的结果可能出现偶然。 图4也印证了印象,从图2中得到了货币冲击有非常持久的实际效果。通过36个月后只有四分之一的货币冲击最大的负面效应已经撤消。此外,如果一个包括在基本回归的货币冲击虚设的额外的24滞后,然后继续脉冲响应函数进行另外24个月内,货币冲击的负面效应仍徘徊。五年后,货币冲击,工业生产仍低7%,比它会一直有美联储没有决定来尝试引起经济衰退。 失业实证结果证实那些用于工业生产。表2给出了失业率方程的系数估计。脉冲响应函数和标准误差带的失业率回归图5给出的数字显示,失业率开始18个月后震荡大幅上涨,并在34个月达到最大值。震荡34个月后的总体影响是失业率高出2.1个百分点,比其他情况下高。 对于脉冲响应函数为失业的标准误差条带显示,货币冲击的抑制效果是高度统计学显著。 t统计量超过2.0的所有20个月后的脉冲响应,而且往往超过3.0。在蒙特卡洛实验类似于工业化生产,失业超过36个月的地平线蒙特卡洛假人的最大影响,估计从来没有在200次试验超过了2.1个百分点 统计检验的结果表明,货币政策冲击具有强大的实时特效。但仍然存在,我们确定实际上是货币冲击能否解释在实际活动的总变化的大部分问题。图1提供非正式的证据表明,货币冲击确实实波动的一个重要来源。这说明不仅是我们每一个冲击,其次是急剧上升的失业率,也有已经在前面没有这样的冲击战后一直只有两个大幅上升的失业率。换句话说,六八战后的经济衰退已经之前美联储决定来尝试引起衰退。 正式由图1给出的印象,我们先倒退,失业率在一个恒定的,季节性的虚拟变量和趋势的月度水平。然后,我们运行相同的回归,包括36滞后我国货币冲击虚拟变量。也就是说,我们运行相同的回归在上述(1),但我们并不包括任何的失业率自己的滞后。等式包括货币冲击变量具有残差平方比的简单的季节性回归小21%的总和。这种差异是非常大的。这意味着,本身我们对公开的美联储政策决定创建一个简单的经济衰退哑变量可占非季节性变化的战后失业率超过五分之一 这些结果有力地表明,需求扰动而不是真正的冲击,是经济波动的的主要来源。我们简单的虚拟变量肯定捕获需求扰动的只有一小部分。这是一个非常粗略衡量货币政策的一个方面,它忽略了所有非货币性需求的扰动,如改变财政政策和私人需求,完全是。由于虚拟变量就占的(非季节性)战后的波动相当部分,它遵循总需求扰动作为整体几乎必然占较大部分
3.2.3 稳健性 虽然结果出现明确的,人们自然担心任何经验发现的稳健性。在这项研究中的情况下,主要关心的是,由联邦储备的决定,以试图创建一个衰退可能与其它因素相关。如果这是真的,那么这些其他因素,而不是我们已经确定了货币冲击,可能是运动的实际产出的真正源泉。 我们已经提供了若干条证据表明,这不是一个可能的可能性。首先,本节显示cusses由系统给出其决定尝试移回总需求曲线的基本原理的早期部分。而通胀在每种情况下的近因,通胀的感知事业跨越我们认为情节不同。例如,在1968年它是战时支出,而在1974年这是早期的石油价格冲击和扩展 - 元的货币政策。有是美联储希望治愈通胀没有一致的来源的事实表明,有是存在于转向反通胀的货币政策的每一个实例没有一致的替代因素。 第二,图2和3表明,相对于实际的活动以下我们每一个冲击的行为来预测非常相似。这表明,即使一些其他的因素都在一个或两个中,我们已经确定货币震荡时期造成通货膨胀和郁闷的实际产出,这等因素无法推动的结果。我们通过消除依次各冲击和检查导致脉冲响应函数测试这一说法。每个消除之后,脉冲响应函数出现几乎相同的那些在图4和5.2 第三,我们的简单预测方程的讨论强调的百分比变化在工业生产和失业率水平的24滞后足以捕捉实际活动的任何自然倾向下降后,它已被越来越轻快了一段时间。这意味着,如果美联储只是简单地说,它希望引起衰退时暂时的繁荣即将结束,这些语句不会有任何的解释力,一旦自己的滞后被列入回归。结果在图2-5和表1-2以上清楚地表明,这是并非如此。 除了这些证据,能够明确地控制为一个可能担心占我们的结果的其他因素。我们考虑三种类型的其它因素。他们是供给冲击,财政政策,通货膨胀本身。 供给冲击是一个值得关注的天然来源:它是可能的支持层冲击既能产生通胀到美联储希望作出回应,并直接压低实际产出。在这方面,它指出,发生在过去,通过扩张总需求的政策被安置的供给冲击并没有值得关注的是非常重要的。这些冲击会造成美联储希望治愈通胀,但将不再有对实体经济活动产生压抑感 为了确保供给冲击不考虑我们的结果,我们做两件事情。首先,我们试图消除可能振振有词地与20世纪70年代(1974年和1979年)的石油价格上涨相关的两个货币冲击。这种变化降低了冲击的最大冲击稍稍(的脉冲响应函数为工业生产的波谷是-.10而非-.12),但结果是,否则维持不变。 第二,我们的供给冲击的措施添加到我们的回归。随动常规的做法,我们通过包括当前和第36滞后月度百分比变化,食品和能源在我们的回归相对价格的采集供应条件。我们发现,占供给冲击勉强改变的结果。对于工业生产的货币冲击的累积影响实际上是稍大时,供给冲击都包含在回归时相比,他们没有。对于失业的货币冲击的最大影响是扩大回归比简单回归略小。在两种情况下,供给冲击变量对定时或脉冲响应函数的货币冲击变量的意义的影响不大 一个可能会担心可以解释我们的研究结果的另一个因素是财政政策。这可能是这样,每当美联储开始担心通胀和决定来尝试引起经济衰退,财政部门也转移到一个更紧缩的政策。这种可能性不会出现特别容易。在美联储记录肯定是有没有提到,在货币政策反通胀的变化是旨在加强财政政策转变。此外,考虑到财政政策的滞后内,似乎非可能是财政当局可以改变支出和税收对货币政策的时机非常紧密地匹配 不过,这也许是有用的测试之间的货币政策和财政政策的相关性是否可能存在,并可能影响结果。要做到这一点,我们加入到我们的回归分析当前和第12滞后于名义政府预算盈余的名义GNP.这个变量比例的季度变化显然应该捕捉任何的财政政策的需求副作用。与此同时,因为赤字是高度相关的政府采购,这个变量也应该捕捉任何供应方面的影响,政府的采购可能不得不通过加息和劳动力供给。因此,它可以控制供给冲击另一种可能的来源。 包括财政政策变量降低了货币冲击变量的累积效应很小。为工业生产和失业率,货币冲击还是引起了较大的下滑,经济活动是至少99%的置信水平下显显著。因此,实体经济对货币冲击的反应显然不能归因于货币的扰动与政府支出可能的相关性 我们认为最后一个额外因素是通货膨胀。这是很难想象一个合理的渠道让通胀本身(供给冲击独立的)可能会直接压低实际产出。然而,由于通胀是在我们每个情节显着存在,它可能是有用的,以检查是否允许通货膨胀对实际经济活动的直接影响改变我们的结果。要做到这一点,我们包括当前和第36滞后的月度百分比变化的生产者价格指数产成品在我们的基本回归。对于工业生产,包括通货膨胀具有的形状,振幅,或脉冲响应函数的货币冲击统计学意义几乎没有影响。对于失业问题,包括通胀降低了货币冲击有所总额实际效果的大小,但有33个月后的累积影响仍然较大,积极的。总之,在此情况下,如在其它情况下所讨论的,其结果是货币冲击物极大是稳健中列入附加的解释性变量。

4、重新回到弗里德曼和施瓦茨的研究 接下来,我们的分析很自然的就要回到战时阶段,来看看在这段时期里对货币冲击的影响上包含哪些叙述法的证据。但是,做这项工作我们有一点顾虑,因为在第二节中我们就已经提出,我们认为,1947年之前货币干扰的确立肯定不会有战时阶段的明了且具有说服力。尽管如此,既然第二节提供了一个战时货币冲击的替代清单,第三节又提供了一个反映货币冲击和真实产出相互关系的实证检验,现在就很有必要进行一项研究——如果真的可以的话,如何获取并利用影响弗里德曼和施瓦茨结论(货币干扰在战时有很多真是影响)的叙述法的改进版本。

说明 在第二节中我们详细的讨论了弗里德曼和S对战时货币冲击的鉴定。我们认为他们进行选择时存在一些偏见,因此他们所专注研究的冲击清单可能并不是最合适的一些。根据我们对战时数据的基础检验,我们因此考虑使用一份和弗里德曼和S不太一样的冲击清单。尤其是,我们确立了战时五个月份的货币冲击:1920年1月,1931年10月,1933年2月,1937年1月,1941年9月。这份清单和弗里德曼和S考虑的有所不同,在于这份清单加入了1933年2月以及1941年9月的事件,但是不包括大萧条之前两年里的任何冲击事件。 我们确立1933年和1941年冲击的原因在第二节中已经解释过了。不包含大萧条前两年冲击的原因有两点。第一点,联邦储备机构的政策实施是否真的有实际效果是贯彻本问的一个关注点。而且,不管大萧条早期发生什么货币干扰,都会使得货币政策陷入迟钝而不是积极变化,因此,将这段时期排除似乎是很合理的。第二点,对大萧条早期阶段的货币发展状况解说一直很有争议,我们不希望我们的结果受到这段时间评论的控制和干扰。然而,对于战时阶段最合适的冲击选择很不明了,因此下面我们就要为我们的基础清单考虑一些替代物。 如果利用我们的清单和我们在前面章节中使用的统计检验对货币干扰的实际影响实施检验,就会非常简单明了。和之前一样,我们对每个确立的月份都定义一个相同的货币冲击虚拟变量。我们使用的真实产出数据是从1919年开始的标准美联储工业生产月指数。我们用来检验的公式和上面给出的公式(1)相同。检验时间是1921-1944。
结果 这个回归的系数检验结果显示在表3中,图6画出了相应的响应函数以及标准差区间。点估计显示出货币冲击对实际经济活动的一个非常大的影响。被检测出的货币冲击对工业产出的最大影响是18月之后,工业产出下降了20%。 尽管战时阶段货币冲击的实际影响貌似很大,但是它并没有被准确检验。在10-18月间,影响是最大的,响应函数偏离原始0标准线的距离是远离相关标准差线段的1.5到2倍。这暗指了一个假设:影响为0在常规显著性水平上仅仅略微被拒。因此,尽管战时结果和我们寻找的战后阶段货币干扰具有很大影响的结果整体上具有连续性,但战时结果自身并不能为这些影响提供具有压倒性的证据。 同时,战时基础回归中的货币冲击实际影响和战后回归中的实际影响是完全不同的。这两个阶段里,前六个月的影响都比较小。但是,在之后的12个月里,战时阶段比战后阶段的反映越来越剧烈和严重。估计的战时货币冲击从本来第五个月0骤降到11个月后的17%。接着,工业产出在18个月后毫无规律的下降到了最低谷,—20%。然后,重新和战后结果进行对比,它产生了一个较大反弹,在第23月影响由—20%提高到—3%,并在第29个月,影响完全消失。 简单来说,我们的结果表明,战时阶段的需求干扰影响要比战后阶段更加迅速并且持续时间短。更明显的发现是——与De Long和Summers(1988)自己其他一些学者所持的观点相比——对二战后实际产出的整体持续性特质的变化解释的选择都应该基于一个原理——对于给定的冲击类型,这种变化应该能够决定经济的反应,而不是在冲击下进行自然变化。
稳健性 和我们的战后回归一样,研究一下我们对战时分析的结果是否受到了其他一些忽略了的潜在相关变量的驱动非常重要。因为我们的战时冲击清单包含一个二战余波中的和一个二战爆发短期前的,最明显的忽略了的变量就是财政政策。 我们尝试用两个方式来解释货币政策的影响。第一个方法是直接控制财政政策的影响。我们将从上年度开始的联邦预算盈余与名义GNP比比率变化的两个滞后值加入到回归中。加入这个变量后,对结果产生了一点小影响。财政政策变量的系数是预期的标志,(也就是,盈余的减少使得产出增加),但是它们很微小,而且从统计数据上来看无关紧要。这个拓展回归的货币冲击响应函数则几乎和基础战时回归一样。 第二种我们用以解决财政政策可能影响的方法是排除和世界大战相关的两次冲击以及将样本阶段缩短缩短为1922年2月—1940年12月。这些变动大大增强了对货币冲击影响的评估。这样的话,货币冲击的最大消极影响则是工业产量一处41%的下降。这段时期的影响本质上和基础战后回归是一样的。 最后,很自然的,我们需要将我们的结果和包含弗里德曼和S冲击的结果进行对比。为了进行这一步,我们定义一个可替代的货币冲击虚拟变量,这个变量和战时五个月阶段(弗里德曼和S鉴定的那几个冲击:1920年1月,1930年10月,1931年3月,1931年10月,1937年1月)的那个一样。这五个冲击还包含“三个关键实验”,加上大萧条早期阶段与头两个银行破产风波相关的两次冲击。解说和我们基础的那个一样,样本阶段是1921年2月—1944年12月;没有格外测量方法。 图7给出了这个回归的响应函数,结果显示并不奇怪,使用弗里德曼和S选择的冲击大大增加了货币干扰的预计影响。现在,货币冲击对实际产出的最大影响是35%,而不是使用我们的选择的时候的20%,这是具有压倒性的反映,而不仅仅是略微的。这个响应函数的图案和使用我们更倾向于的冲击清单所得出的图案是相似的。唯一值得注意的不同点是在图7中,36个月之后,产出仅仅恢复了最大损失的2/3,而不是所有。 总得来说,战时回归的结果支持战后结果——货币干扰对实际产出有相当大的影响。同时,他们还支持了弗里德曼和S关于货币在战时阶段相当相当重要的信念。实际上,它们加强了弗里德曼和S的结论,因为它们可以说明,货币冲击的滞后效果比非正式的统计学程序更短且更剧烈,这让弗里德曼和S的结果更加被人信任。

5、结论 这篇论文基于两个前提。第一,叙述法可能是解答货币干扰是否有实际影响的最有说服力的办法。使用叙述法要求有很大的信息量,且不能被传统统计学检测所引用从而给这个问题施加压力。而且也正是这个附加的信息可以用来解决一个问题——鉴定货币因素和真实经济发展之间因果关系的方向。第二个前提是采用叙述法是比较困难的一件事。随性的使用它,就像之前两位大神的经典之作,可能会导致偏差,不管是在对历史记录的阐述方面,还是在对货币冲击的实际影响的推理方面。 因此这篇文章试图谨慎且系统性的使用叙述法,来研究货币干扰的实际影响。文章的第一部分和最后一部分的关注点都在战时年代,主要都是对弗里德曼和S开创性工作的重新检验。中间也就是最重要的部分是考虑了二战后的证据。从这两种分析出发,我们得出以下五个结论。 第一,在战后年代,存在一系列事件,在这些事件中,联邦储备机构实际上故意尝试通过引致经济衰退的方式来减少通货膨胀。这些事件对使用叙述法来说非常理想,因为货币冲击可以用贯穿这些事件的精确实在的一系列标准来鉴定。联邦储备机构政策变动后的经济发展状况为货币政策的重要性提供了决定性的作用。在每个情形下,产出都随后下降到预测水平之下。平均来讲,反通货膨胀的货币政策的变动会导致工业产出最终下降12%以及失业率最终上升2%。这个影响在统计上相当显著。 第二,在战后年代,反通货膨胀的货币政策变动带来的最大的经济萧条影响都大致发生在一年半到两年后,而且实际活动只有一个很有效的趋势能够返回到冲击之前的路径上去。换句话说就是,需求干扰的真实影响具有非常强的持续性。 第三,我们对货币干扰的极端精确的定义为我们解释了战时经济活动很大一部分的波动原因:我们为政策上的负变动建立虚拟变量,从而解释了战后阶段超过五分之一的失业率的不合趋势的,不具有周期性的变化。因为我们可以确定需求干扰具有真实影响,而且我们货币冲击的简单衡量只能确保涉足需求波动的一小部分,所以我们的结果很有力的说明需求干扰是战后经济波动的一个源头。 第四,在战时阶段使用叙述法相当困难,货币当局、教条以及经济事件变化太多,想要系统的研究这段时间的历史记录几乎是不可能的。如果能够有脱离偏见的战后的货币干扰(以我们判断的标准来看),那么战后的证据也可以用来支持货币政策有很大实际影响的观点。这段时期货币干扰的最大估计影响是工业产出上下降了20%。 第五,最后一个,一战和二战之间这段时间,货币政策的实际影响并没有显示出很强的持续性。我们的估计显示出,冲击后的第33个月,产出就已经差不多回到没有发生冲击的情况下应该遵循的路径。因此我们的结果表明,需求干扰在战时和战后都有重要的影响,但是这些影响的持续性特征却大不相同。…...

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